高ROE戦略は高リターンにならない

つみたて次郎です。

近年重視される指標に、株主資本利益率(ROE)というものがあります。

参考記事「株主資本利益率(ROE)とは?

自己資本に対する純利益の割合を表しており、基本的には高いほど効率よく資本を活用できていることになります。

自分がオーナーになって考えてみると、1億円の資本で毎年1000万円の利益を生み出すビジネス(=ROE10%)よりも、1億円から毎年2000万円の利益を生み出すビジネス(=ROE20%)のほうが優秀です。

より少ない資本で多額の利益を稼ぐ力を表したのがROEです。

ウォーレン・バフェット氏も、企業の収益性を考慮するうえで重要視しているといわれています。

その一方、自己資本を減らすことで高ROEになってしまうこともあります。上記の例だと、1億円の資本だけでビジネスをする場合でも、1億円を元手にさらに借り入れを行ってビジネスする場合でもROEの計算上は同じです。

単純に後者のほうが借入金がある分純利益を増やしやすいので高ROEになりやすいですが、その分利息の返済や資金繰りがシビアになるため、ハイリスクハイリターン経営になります。

そんなROEですが、実はリターンとの相関性が薄いというデータがあります。

 

米国市場におけるグループ別複利リターンと標準偏差(1951~1996)

ROE別グループ 複利リターン 標準偏差
1(上位10%) 13.34% 24.72%
2 15.17% 26.27%
3 13.95% 22.55%
4 12.50% 19.21%
5 13.47% 20.61%
6 13.24% 20.73%
7 13.20% 19.27%
8 14.33% 20.15%
9 12.57% 20.50%
10 (下位10%) 12.28% 25.31%

参考文献「ウォール街で勝つ法則」

米国市場における1951~1996年における、ROE別の複利リターン及び標準偏差です。

上位グループから下位グループまで見事に横並びで、目立った法則がありません。標準偏差はROEが高いほうがやや高めになっていますが、ハッキリとした傾向ではありません。

高ROEだから高リターンだということや、高ROEだから特別ハイリスクになるというデータにはなりませんでした。

ROEは、リターンやリスクと目立った相関性がありません。

高ROEといえば、優良企業の証のような扱いをされていますが、高ROEだけに注目しても、高いリターンを得ることができません。

つみたて次郎が注目しているのは、定量的なスクリーニングで市場平均を超える可能性がある指数であり、その意味ではROEという指標があまり好きではありません。

そして、高ROEが高リターンにならない理由については、直感で感じることがあります。

ROEを含めた、有名な指標の計算式をまとめてみます。

 

PER=純利益÷株価
PBR=株主資本÷株価
ROE=純利益÷株主資本

 

低PER戦略低PBR戦略は、過去素晴らしいリターンをもたらしています。明確にリターンとの相関性があるため、機械的に抽出するだけで十分な成績を得ることができました。

しかし、上記でお伝えした通りROEだけは仲間外れです。上記の似たような3つの式の中でROEだけ決定的に違う部分があります。

それは、ROEの計算式には株価が登場していないということです。

ROEは、株価がどれだけ高くても低くても一切変わらない指標です。

その一方、PERとPBRは株価を基準に決定されるものであり、低PER・低PBRは明確に割安度を示します。

過去バリュー株投資が長期で有効だった事実を考えれば、低PERや低PBRが報われるのはいわば必然です。

しかし高ROEは、バリュー株を抽出するための指標ではないため、リターンにつながる銘柄を抽出できなかったのではないかと考えています。

高ROEは確かに資本効率の良いビジネスを展開する企業を抽出できますが、私たちはそのビジネスを時価でしか買うことができません。

株式市場では、1億円から毎年1000万円を稼ぐ企業と1億円から2000万円を稼ぐ企業が同じ株価で売られていることはほぼありません。

後者は倍の利益を上げることができるのだから、その分株価は高くなってしまうのが普通です。

自分が1億円出資してオーナーになるなら高ROEがいいに決まっていますが、投資家は上場している株をその時の市場価格で買うことしかできません。

ROEが高ければ株価も高くなるので、超過リターンを得ることはできないという理屈です。

結局のところROE単体では、優良企業を見つける手がかりの1つにすぎず、高リターンを見つけるための指標ではないということに注意が必要です。

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